中芯国际登陆A股高开低走 如何避免成为“科创板中石油”？

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　　文/邵蔚 理逻

　　随着中芯国际挂牌科创板，整个资本市场沸腾了。

　　7月16日，中国大陆最大的芯片制造厂商中芯国际正式登陆A股科创板，历时46天闪电上市，截止收盘，报82.82元/股，大涨201.97%。而中芯国际港股股价今日却跌逾20%，其AH溢价超过200%，即A股股价约为H股的3倍。

　　公司当前市值突破6000亿元，成为国内半导体上市公司市值之最，其静态市盈率为329.89倍，相比之下，晶圆代工全球龙头台积电市盈率仅为25倍。

　　由于巨大的AH股价差，以及极高的A股静态市盈率，市场不免担忧，中芯国际A股是否存在高估现象。对此，部分专业投资者提出了他们的解释。

　　一位公募基金经理告诉新浪财经，对于中芯国际，国内与海外投资者的估值理解有明显不同。“中芯国际目前销售规模位居全球第四，中国大陆第一，可谓国之重器，因此国内投资者对公司的定位是其长期战略价值，以及优质赛道的龙头企业，因此不太关注短期盈利能力。相反，H股的海外投资者则更倚重中芯国际的中短期盈利能力，自然就给了低估值”，该人士表示。

　　另一位私募投资总监则认为，A股与H股的巨大流动性差异是导致价差的另一个原因。“国内众多半导体主题投资基金与风格指数基金都为中芯国际这样的龙头企业提供流动性，较好的二级市场流动性也为中芯国际未来在国内再融资提供了便利环境，这些优势是中芯国际港股所不能比拟的”，该人士认为。

　　然而，中芯国际今日的高开低走，以及大盘整体大幅下跌，仍不禁让人们想起了于2007年11月5日在上交所上市的中国石油。作为曾经“亚洲最赚钱的公司”，投资者曾情绪昂扬，48.6元的“封顶价”的开盘，使其立即成为全世界市值第一的上市公司。

　　但好景不长，上市后中石油股价高开低走，最终收盘价仅为43.96元，随后的走势更是一路走跌，目前复权后股价仅为上市当天开盘价的约1/10。

　　中芯国际今日科创板上市股价也是高开低走，接着中芯国际概念股、港股半导体板块持续下挫，截止收盘，上证指数今日下跌了4.5%。

　　那么，中芯国际又将如何避免重蹈“中石油”覆辙呢？

　　首先，想要避免成为“科创板中石油”，中芯国际首先需要保持专利、技术的强大迭代能力。

　　台积电创始人张忠谋，年轻时在美国德州仪器担任高层领导人，后来台湾创办了台积电，专注研发，引进大量伯克利等世界名校人才，迅速成为台湾乃至世界的领头羊，可以说，台积电就是美国半导体高技术的一个缩影。

　　同样，目前中芯国际的负责研发的CEO梁孟松，曾在台积电担任资深研发处长，2009年进入三星。入职中芯国际后，这位“研发巨擘”用了不到300天时间就将14nm工艺技术研制成功，产品良率也提升到了95%，使中芯国际的芯片代工竞争力大大增强。

　　然而2018年，中芯国际的员工流失率在22%。背后的原因是人才薪酬水准低，2019年中芯国际的研发人员的平均薪酬为36.7万元，而台积电员工薪酬的中位数为38.3万元。因此中芯国际势必要提高技术人才待遇水平，方能持续保持战斗力。

　　根据华创证券研究报告，台积电每年的研发投入和资本开支都远高于同行业竞争对手。同样，中芯国际也在一步步推进技术研发，根据中芯国际招股说明书，2017-2019年，中芯国际的研发费用占营业收入比例分别为16.72%、19.42%、21.55%，研发投入占比逐年提升。

　　公开信息显示，中芯国际战略配售了IPO新发行的43.48%，这背后有13家中央一级国有资本机构、9家地方国有资本投资平台，以及15家产业链公司。如何利用好“国家队”对其有力支持，时刻保持研发热度，恐怕是其避免成为“科创板中石油”的最核心因素。

　　不但如此，参考台积电成功的商业模式，即极强的先进制程带来高盈利，接着创新商业模式，并打造广泛的下游应用领域。这意味着，除了技术精进，中芯国际还背负着打造上下游产业链协同发展的重担。

　　根据华创证券整理，台积电创新了晶圆代工模式，即一家IC设计厂商只需要专注于设计环节，把制造环节交给台积电来做，通过这种方式，IC设计厂商得以实现轻资产运营，同时晶圆代工厂由于广泛的客户群体，“深度绑定”的模式能够保持较理想的产能利用率。

　　同样，中芯国际也在努力打造平台式的生态服务模式。根据公司招股书，公司为客户提供IP技术服务， 光掩模制造、凸块加工及测试等， 并促进集成电路产业链的上下游合作。

　　但是，国内芯片产业链的短板不仅仅表现在晶片制造方面。例如，IC设计中重要的EDA软件目前被美国三家公司垄断了90%市场份额。没有EDA软件，就没有IC设计，也就不存在先进的晶片制造。再例如，光刻机是芯片制造的核心环节，但目前先进光刻技术被荷兰公司ASML垄断。

　　可见，中芯国际的前行路途必将充满坎坷，但半导体国产替代势在必行，这种紧迫性也必将促使中芯国际不会成为第二个资本市场的中石油。

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